Und ewig lockt das Billiggeld

Über den Unterschied zwischen illusionärer und solider Geldpolitik

Easy Money! Die Idee, dass man mit billigem Geld, das von der Zentralbank möglichst reichlich und zu tiefen Zinsen angeboten wird, realwirtschaftlichen Erfolg und Wachstum schaffen könne, geniesst gegenwärtig Hochkonjunktur. Wäre sie wahr, liesse sich Wohlstand per Federstrich schaffen.

Neu ist die Idee nicht. Sie verfügt über Faszinationskraft seit je und hat in gewissen Perioden die Zentralbankpolitik bestimmt. So etwa in den 1960er Jahren, als die USA, und dann auch viele andere Länder, mehr und mehr der Versuchung erlagen, mit Billiggeld und Niedrigzinsen die Arbeitslosigkeit zu bekämpfen und die Wirtschaft zu stimulieren. Ergebnis war am Ende die «Grosse Inflation» der 1970/80er Jahre, die dann während zwei Jahrzehnten mit einer monetären Restriktionspolitik mühsam bekämpft werden musste.

Das Extrembeispiel einer solchen Billiggeldpolitik liefert die Papiergeldinflation von John Law, einem schottischen Abenteurer und Finanzexperten, der in Frankreich anfangs des 18. Jahrhunderts zum Finanzminister aufstieg. Law war einer der ersten Propheten des Papiergeldes, das er als mächtiges und billiges Instrument zur Förderung von Wachstum und Konjunktur betrachtete. Er war verantwortlich für eine damals beispiellose Papiergeldflut und verursachte eine der grössten Finanzblasen – und nach deren Platzen eine der grössten Finanzkrisen und Wirtschaftspleiten der Wirtschaftsgeschichte.

Gemeinsam war solchen Experimenten stets, dass sie jeweils anfänglich Erfolg erzeugten, der selbst viele ihrer Kritiker blendete. Gut ausgegangen sind sie praktisch nie. Die aktuelle Rückkehr zum Billiggeld geht also einher mit einem geldpolitischen Machbarkeitsglauben, den viele von uns für überwunden hielten: dem Glauben, dass die Geldpolitik Konjunktur und Inflation beliebig feinsteuern oder gar realwirtschaftliche Strukturreformen ersetzen könne. Ich denke, wir sollten wieder unterscheiden lernen zwischen dem, was die Geldpolitik wirklich kann, und dem, was sie trotz bester Absichten nicht zu leisten vermag. Sie kann den langfristigen Teuerungstrend der Volkswirtschaft und damit die Stabilität ihrer Währung bestimmen. Sie kann zudem – wenn auch in Grenzen – konjunkturelle Übertreibungen eindämmen und einen Beitrag zur Finanzmarktstabilität leisten. Sie kann aber weder die Inflation noch die Konjunktur punktgenau steuern. Noch viel weniger kann sie realwirtschaftliche Strukturprobleme einer Volkswirtschaft lösen und dauerhaftes Wachstum erzeugen. Solches von ihr zu erwarten, ist Illusionsbewirtschaftung.

 

Zentralbanken als «Mädchen für alles»

Die Zentralbanken sind mit der Finanz- und Wirtschaftskrise der letzten Jahre – zu deren Entstehung sie mit ihrer Tiefzinspolitik in den Jahren nach 2001 selber beigetragen haben – weltweit extrem gefordert worden. Dies nicht zuletzt, weil andere staatliche Institutionen, vor allem die Finanzpolitik und die Bankenregulierung, ihrer Verantwortung in manchen Ländern nicht hinreichend gerecht geworden sind. Die Verschuldung mancher Staaten wäre ohne Niedrigzinsen längst nicht mehr tragbar. Die Zentralbanken sind so zum «Mädchen für alles» geworden. Alle Aufgaben, die sonst niemand lösen konnte oder lösen wollte, wurden ihnen zugeschoben. Die Zentralbanken haben auf diese Herausforderung mit einem historisch einzigartigen Mitteleinsatz reagiert, mit konventionellen und mit «innovativen» Instrumenten – von der Nullzinspolitik über «quantitative» und «qualitative Lockerung» (was nichts anderes als die Übernahme staatlicher und riskanter privater Schuldpapiere meint) bis zur Kursuntergrenze und den Negativzinsen. Die Geldpolitik ist zum Tummelplatz der Experimente geworden. Entstanden ist eine fast beispiellose monetäre Expansion: Zentralbankbilanzen, Geldmengen und Liquiditätsversorgung sind weltweit explosiv angestiegen. In der Schweiz etwa wuchs die Bilanzsumme der SNB seit Ende 2007 um mehr als den Faktor 4, die Giroguthaben der Banken bei der SNB gar auf mehr als das Dreissigfache ihres Vorkrisenniveaus.

Während der eigentlichen Krise war diese extrem expansive Geldpolitik zweifellos angebracht. Die Zentralbanken wollten nicht den Fehler ihrer Vorgänger der 1930er Jahre wiederholen, die in einer ähnlichen Situation viel zu restriktiv reagiert und damit die Grosse Depression jener Zeit mitverursacht und verschärft hatten. Doch heute wird diese Politik mehr und mehr selber zur Quelle von Übertreibungen und Ungleichgewichten:

– an den Märkten für Immobilien, Aktien, Rohstoffen…