Tipping-Points

Die Risiken eines Zinsanstiegs für einzelne, stark verschuldete Staaten der Eurozone sind hoch – darüber kann auch die aktuell positive Gesamtwirtschaftsentwicklung nicht hinwegtäuschen. Wo liegen die Gefahrenherde?

Europa sieht Licht am Ende des Tunnels: Die Wirtschaft der Eurozone entwickelt sich sehr ordentlich. Das Wirtschaftswachstum wird im Jahr 2018 wohl erneut bei 2,3 Prozent liegen. Für das Jahr 2019 kann man auf eine ähnliche Entwicklung hoffen. Dies liegt nicht nur an der starken deutschen Volkswirtschaft, die sich in der Hochkonjunktur befindet. In fast allen Mitgliedstaaten der Europäischen Währungsunion (EWU) ist das Wirtschaftswachstum kräftig, zuvorderst in Irland und Spanien mit Zuwachsraten des realen BIP von 6,7 bzw. 3,1 Prozent im Jahr 2017. Das Wachstum in Frankreich betrug 1,8 Prozent und wird 2018 ähnlich stark sein wie in Deutschland. Selbst für Griechenland ist ein Wachstum von 2,2 Prozent – nach 1,4 Prozent im Jahr 2017 – realistisch. Nicht verwundern kann also, dass die Produktionslücke in der Eurozone, also die Differenz zwischen tatsächlichem Bruttoinlandsprodukt und den geschätzten volkswirtschaftlichen Kapazitäten, bereits seit dem Jahr 2017 geschlossen ist. Das heisst: die Wirtschaft des Euroraums ist voll ausgelastet.

Die Auswirkungen auf den Arbeitsmarkt sind spürbar: Die Arbeitslosigkeit im Euroraum sinkt von 9,1 Prozent im Jahr 2017 auf voraussichtlich 8,3 Prozent im Jahr 2018. Besonders spektakulär ist die Arbeitsmarktentwicklung in Spanien, das auf dem Höhepunkt der Schuldenkrise eine Arbeitslosenquote von über 25 Prozent verkraften musste. Im Jahr 2018 könnte diese schon auf unter 16 Prozent sinken. In Deutschland herrscht sogar nahezu Vollbeschäftigung.

Diese Wirtschaftsentwicklung schlägt sich auch allmählich in einer dynamischeren Preisentwicklung nieder. Die Inflationsrate im Euroraum betrug im Jahr 2017 schon 1,5 Prozent und könnte sich angesichts der ultralockeren Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) im Jahresverlauf 2018 an deren Zielgrösse herantasten. Es entspricht daher einer gewissen Vernunft, wenn sich die Finanzmärkte auf ein Ende der lockeren Geldpolitik in Europa einstellen.

Das Bild ist getrübt

Viele Experten sind sich einig: die Geldpolitik der EZB ist aktuell zu locker. Sie sollte lieber früher als später aus den Anleihekäufen aussteigen und die Märkte auf baldige Zinserhöhungen vorbereiten, heisst es. Sind die Tage der lockeren Geldpolitik der EZB also gezählt? Oder sollte die EZB weiterhin von einer gewissen Fragilität der Wirtschaftsentwicklung in Europa ausgehen? 

Zunächst: das Bild der guten Wirtschaftslage ist nicht makellos. Die Lage in Italien und die immer noch unzureichende Erholung Griechenlands trüben die Aussichten. Die italienische Wirtschaft wächst nur moderat und hat mit 1,5 Prozent im Jahr 2017 und voraussichtlich 1,4 Prozent im Jahr 2018 die schlechteste Wachstumsperformance in der Eurozone. Diese kurzfristige Betrachtung fügt sich in das Gesamtbild der italienischen Wirtschaftsverhältnisse: Seit dem Eintritt des Landes in die Währungsunion ist das Produktivitätswachstum äusserst schwach und das Wachstum des BIP pro Kopf ist im Durchschnitt der Jahre seit der Finanzkrise negativ. Die Arbeitslosigkeit reduziert sich nur in kleinen Schritten und die Preisentwicklung bleibt moderat. Hinzu kommen die politischen Turbulenzen, die sich seit den jüngsten Wahlen abzeichnen.

Griechenland hat zwar die Trendwende geschafft, aber noch einen langen Weg zur Gesundung seiner Volkswirtschaft vor sich. Mit der Rückkehr an die internationalen Kapitalmärkte im Laufe des Jahres 2018 erweitert sich jedoch der Spielraum für die Regierung Tsipras, auf dem Reformpfad umzukehren, um ihre Chancen für eine Wiederwahl im Jahr 2019 zu erhöhen.

Beide Mitgliedstaaten haben eine enorm hohe Staatsverschuldung. Die Staatsschuldenquote liegt in Griechenland im Jahr 2017 bei über 180 Prozent des BIP. In Italien ist der Schuldenstand mit rund 132 Prozent des BIP ebenfalls beunruhigend hoch. Dies wirft ein Schlaglicht auf den insgesamt unzureichenden Rückgang der Staatsverschuldung. In Abbildung 1 ist die Entwicklung der Staatsschuldenquoten für ausgewählte Staaten seit 1970 dargestellt. Für die Mitgliedstaaten der EWU ist jeweils die 60-Prozent-Grenze des Stabilitäts- und Wachstumspakts eingezeichnet. Es wird deutlich, dass die…