(5) Schmerzhafte Lernprozesse im globalen Finanzsystem

Einige Lehren aus den gegenwärtigen Turbulenzen
des globalen Finanzsystems können schon jetzt gezogen werden. Vordringlich sind mehr Transparenz
bei komplexen Finanzinstrumenten, ein verbessertes praktisches Risikomanagement, eine Reform der Entlöhnungssysteme sowie eine vermehrt präventiv bremsende Finanzpolitik der öffentlichen Hand.

Das internationale Finanzsystem ist seit Mitte 2007 in aussergewöhnliche Turbulenzen geraten. Parallel zu einer abrupten und verbreiteten Zunahme der Risikoprämien kam es zu einem spektakulären Schwund der Liquidität in vielen Anlagemärkten, insbesondere auf dem Interbankenmarkt. Den Turbulenzen vorausgegangen war eine längere Phase sorgloser und aggressiver Risikoübernahme. Die vor den Wirren üblichen, ungewöhnlich niedrigen Risikoprämien und die niedrige Volatilität über alle Anlageklassen hinweg bedeuteten nicht etwa das Wegschmelzen von Risiken, sondern signalisierten im Gegenteil auf heimtückische Weise deren Zunahme. Schon seit einigen Jahren hatten die Verantwortlichen bei den Zentralbanken und speziell auch bei der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) vor der empfindlichen Zunahme der Risikobereitschaft und der damit verknüpften Hebelwirkung im globalen Finanzsystem gewarnt. Die seit den späten 1990er Jahren tiefen Zinssätze hatten eine Jagd nach höheren Renditen, einen zunehmenden Verschuldungsgrad sowie eine Steigerung der Preise eines breiten Spektrums von Finanz- und Realvermögenswerten ausgelöst. Der US-amerikanische Markt für Subprime-Hypotheken, in dem dann die Neubewertung der Risiken zuerst einsetzte, war wohl derjenige, in dem sich die Risikobereitschaft am weitesten von der Realität entfernte. Das wahre Ausmass der Folgeeffekte auf das Gesamtsystem war teilweise in undurchsichtigen «ausserbilanzlichen» Vehikeln versteckt und daher zu jenem Zeitpunkt schwer einzuschätzen. Der Verschuldungsgrad des Finanzsystems als solchem war offensichtlich viel höher als man aufgrund der Bilanzen der überwachten Banken geschätzt hätte.

Die Neubewertung der Risiken fiel um so brutaler aus, als diese sich auf schwer durchschaubare, hochkomplexe, neue Kreditinstrumente bezogen. Ein weiterer Grund war die im ganzen System vorhandene Undurchsichtigkeit der Risikoverteilung. Mitte 2007 geriet die Anlagenbewertung plötzlich in eine Vertrauenskrise, die durch eine eigentliche Kaskade von Kreditrating-Herabstufungen ausgelöst wurde. Dies schürte zusätzlich die Angst vor dem Risiko, was sich seinerseits in einem allgemeinen Misstrauen gegenüber dem jeweiligen Geschäftskontrahenten niederschlug. Plötzlich standen für die Marktteilnehmer der Umfang und die Art aller eingegangenen Kredit- und Liquiditätsrisiken in Frage – und zwar sowohl der eigenen als auch derjenigen der Geschäftspartner.

Diese Vertrauenskrise führte zunächst zu einem Rückgang der Marktliquidität für die undurchsichtigsten und komplexesten Finanzinstrumente. Gleichzeitig versiegten allmählich die Finanzierungsquellen für jene Institute, die im Verdacht eines starken Engagements in solchen Instrumenten standen. Ein globales Finanzsystem, das bis zu jenem Zeitpunkt in Liquidität zu schwimmen schien, zeigte sich plötzlich total ausgetrocknet.

Aus verschiedenen Gründen traf es einige der grössten international tätigen Banken ausgesprochen stark. Sie hatten selbst massiv in die neuen Finanzprodukte investiert, die plötzlich ihren Wert und ihre Verkäuflichkeit verloren. Sie hatten zwar Kreditlimiten gewählt, die in Liquiditätsengpässen bei speziell zweckbestimmten Anlagegefässen (Special Purpose Vehicles, SPVs) beansprucht werden konnten. Aber sie konnten für die Placierung der von ihnen selbst gezeichneten Kreditinstrumente – hauptsächlich solcher mit Hypothekar- und Leverage-Charakter – nicht mehr länger auf andere Institutionen zählen, da die Märkte für solche Produkte praktisch zum Erliegen gekommen waren. Angesichts der Gefahr eines Zurückschwappens der Marktprobleme in die eigenen Bücher zogen sich die Banken, besorgt um ihre Liquidität und ihre Kapitaldecke, zurück.

Die Spannungen setzten sich bis ins Herz des weltweiten Finanzsystems fort – in die Märkte für ungesichertes Interbank-Geld in Ländern, deren Banken man als verletzlich einschätzte. Es kam insbesondere zu einer beträchtlichen und nachhaltigen Risikoprämie sogar am kurzfristigen Ende des Interbank-Marktes, was eine Mischung aus Liquiditätsbesorgnissen und Unsicherheiten über das Gegenparteirisiko nach sich zog.

Diese Ereignisse riefen nach entschlossenen und bald auch koordinierten Antworten der Zentralbanken. Durch Anpassungen in ihrem Liquiditätsmanagement suchten sie gleichzeitig die wirkungsvolle Umsetzung ihrer Geldpolitikziele sicherzustellen und die Störungen der Interbank-Märkte zu dämpfen. Angesichts der raschen Veränderungen des makroökonomischen Umfeldes unterzogen die Zentralbanken darüber hinaus ihre allgemeine Politik einer Überprüfung. Solange die Erschütterung auf den Märkten noch anhält, ist es schwer zu sagen, wie lange der 2007 begonnene Anpassungsprozess andauern wird und wohin…

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Francis Cheneval, Professor für politische Philosophie,
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